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深赤湾:外部环境不利导致未来业绩下滑

发布时间:2009-03-02    研究机构:华泰证券

1、多因素导致公司集装箱吞吐量出现下滑

集装箱为公司主要的收入和利润来源,以07年为例,公司的集装箱业务占收入和利润的比例为76%和86%,集装箱业务的状况决定了公司业绩的好坏。

公司全部的集装箱吞吐量均为外贸箱,因此,当前对公司业务影响最大的因素为中国内地的出口形势,08年,受内地出口增幅回落的影响,公司的集装箱吞吐量为591万TEU,同比下滑1.5%,而到了09年1月,集装箱吞吐量为42万TEU,同比下滑25.5%。受到国际经济不利形势的影响,09年为中国外贸形势最为困难的一年,我们原来预计09年中国内地港口的集装箱吞吐量在5%左右,但就当前的形势来看,实际吞吐量很有可能低于预期,能和08年持平已是较乐观的预期,整个大陆地区港口的集装箱吞吐量都面临着极大的压力。

公司所在的珠三角地区,外贸额占中国内地的1/3,为国内发展最为成熟的外向型经济地区,当前面临产业结构升级和转型,部分劳动密集型企业内迁,其形成的货源有流向其他地区港口的可能,从06年起,珠三角地区的港口集装箱吞吐量增速就明显低于长三角和环渤海地区的港口,随着产业结构的升级和转型,珠三角地区的集装箱生成系数将会降低,外贸对于集装箱吞吐的推动力将会减弱。

在吞吐需求明显降低的情况下,深圳地区的新增集装箱泊位不断投用。大铲湾一期五个泊位已经投用,大铲湾的正式运行实际上是在08年的下半年开始,那时有国际班轮陆续挂靠,09年将是大铲湾正式投用的第一个年度,当前月度集装箱吞吐量仅为1万TEU左右,而大铲湾一期5个泊位的设计吞吐能力为250万TEU/年,09年将是大铲湾码头高速增长的起点,而同时又面临不利的出口形势,对其他泊位箱量的分流将是其增长的主要来源,深赤湾所属的赤湾和妈湾港区最接近大铲湾码头,所受到的分流压力最大。在深圳东部港区,盐田国际在08年投用了三期扩建工程的1个泊位,07年投用了三期扩建的4个泊位,根据计划,09年仍有两个泊位投用。08年,受到金融危机的影响,盐田国际的集装箱吞吐量出现了负增长,可以判断,盐田港(000088)区的集装箱吞吐能力在当前至少有150万TEU的剩余,09年新的泊位投用后,剩余吞吐能力将进一步扩大。因此,可以判断,在当前和未来至少两年内,深圳港的集装箱吞吐能力都存在严重的过剩。深圳港区之内的港口经营方对于集装箱量的争夺将愈发激烈,在各方激烈的争夺中,继续扩大港口行业的投资可能保持当前的市场份额,但是,面对吞吐需求不足的状况,将导致投资收益率的大幅降低,但若任由竞争对手扩大吞吐能力,自己无动于衷,则市场份额将被蚕食,则同样会带来收益率的下降。珠三角地区的港口行业的黄金发展时期已经过去,未来竞争环境将更加激烈。

深赤湾身处愈发不利的经营环境中,远期来看,公司缺乏有效的投资项目和扩展空间是不争的事实。短期内,在整体吞吐需求不足的情况下,公司的箱源被分流不可避免,在深圳市场的份额下滑将是趋势。09年1月份,深圳整个港区的集装箱吞吐量增速下滑了17.5%,而公司的集装箱吞吐量则下滑了25.5%,说明公司市场份额正在下降,1月份由08年的28%下降到27%。

公司当前的作业价格是盐田港区的60%左右,是香港的50%左右,但公司同样收到相关客户降低作业费率的要求,公司的作业费率有下降的压力,我们不能忽视的是,大铲湾在投用初期,为了吸引货源,同时其股东—现代货柜—为了把香港的客户资源转移到大铲湾,预计也会采取低价策略,这也会对公司的作业价格形成压力。我们预计公司会以加大优惠幅度的方式进行价格竞争。

09年,我们预计公司的集装箱吞吐量会有10%左右的下降,实际作业价格会有5%左右的下滑。

2、公司的应对措施及发展前景

面对激烈的竞争,公司计划投资7.7亿元,对赤湾港区进行改造,在13号泊位旁新建一个突堤泊位,同时对内港池7号泊位进行改造,公司预计,全部改造完成后,可以增加100万TEU的吞吐能力。预计改造工程将在2010年完成。新泊位投用后,将能够在一定程度上阻止箱量的流失,但是,由于深圳港整体集装箱吞吐能力过剩,竞争激烈,不能指望新泊位投用后会带来吞吐量的快速增长。而且,新泊位投用初期存在箱量的培育问题,并不贡献利润。

公司在东莞麻涌港区一期两个泊位预计在09年下半年投用,公司原来集装箱吞吐能力紧张,计划在麻涌港区投用后,把所有的散杂货业务转移到麻涌港区。但当前形势出现了变化,公司的集装箱吞吐能力紧张状况已缓解,随着集装箱业务竞争的日趋激烈,散杂货业务的重要性有所提升,散杂货业务全部搬迁到麻涌港区可能导致货源的流失,因此,公司当前只打算将部分业务转移到麻涌港区。麻涌港区投用后,短期内由于存在货源培育问题,同样不会贡献利润。

在激烈的竞争下,随着公司投资的增加,公司的权益收益率(ROE)和投资收益率(ROIC)将呈现下滑趋势。

招商局国际仍有可能对深圳西部港区进行整合,以应付珠三角地区日益严峻的竞争形势,但具体日期难以预期。

3、维持公司“观望”投资评级

维持公司“观望”投资评级。公司面临明显不利的外部环境:深圳港区吞吐能力的大幅增长、珠三角地区产业升级和转移以及外部需求放缓导致的吞吐需求的降低,这将导致竞争激烈,公司09年业绩将会出现下滑。预计公司08年-10年每股收益为0.92元、0.77元和0.76元,对应的市盈率为12倍、14倍和15倍,相对于公司的成长性,公司当前的估值水平并不低。

预计公司未来六个月的合理股价区间为9.20元-11.60元,对应09年业绩,相当于12-15倍市盈率。

申请时请注明股票名称